チャイナマンスリーレポート

12月号

2009年12月1日 内藤証券中国部

本土市場
調整局面を脱し、再度、上昇トレンドに

 11月の本土株式市場は月初に反発、その後もみ合う場面はあったものの中旬にかけて順調な戻り局面が続いたが、下旬に入ると利益確定の売りが活発化、高値波乱の様相を呈した。

 10月末にかけて再び3000ポイント割れとなった上海総合指数だが、月初の2日には前営業日比2.7%高、終値で3076.64ポイントと3000ポイントの大台を回復。同日に発表された10月の購買担当者指数(PMI)が引き続き改善したことが好感された。その後も、米国株式市場の高値更新や商品市況の上昇、などから堅調な地合いは続き、10日まで8日間の連騰、10日にはザラ場で一時3200ポイント台を回復した。11日には10月の主要経済統計が発表になったが、総じて事前予想の範囲内。金融機関の貸出残高増加額が約2500億元と前月を大きく下回ったこともあり相場は一時足踏み状態に。しかし、オバマ大統領の訪中を控えた13日には人民元高観測などを背景にB株市場が急騰。海外からの資金流入期待も加わり上海総合指数も再度、上値追いの展開となり、18日には3303.23ポイントと3300ポイント台を回復した。ただ、下旬にかけては高値警戒感から方向感に欠ける展開に。

 前回の想定どおり本土市場は約3ヵ月にわたる調整局面を脱し、再度、上昇トレンドに入ったと考える。11月に発表された主な経済指標は国内景気が順調に回復軌道を辿っていることを裏付ける内容であったし、企業業績の回復確度も高まってきた。貸出残高増加額の伸びは鈍ってきたが、代わって人民元高期待を背景に海外からの資金流入の増大も予想されるなど、金融相場的環境に変わりはない。ただ、今後発表される各種指標は昨年の最悪時との比較だけに急回復を示すものとなりそうで、そのたびに金融引締め観測が頭をもたげ、上値を抑える材料となりかねない点には要注意。いずれにせよ、年末に向けてはじり高の展開を予想する。 ( 11/25 村上)

香港市場
豊富な資金流入を背景に、上昇基調を継続へ

 11月の香港株式市場は、出足こそもたついたものの、中旬にかけては順調に上昇、下旬にかけては高値警戒感も手伝いもみ合いの展開に。

 本土市場同様に10月末にかけて軟調な動き動きを続けていたハンセン指数だが、11月2日のザラ場安値21130.9ポイントを底に回復。6日から11日まで4日連騰となり、11日の終値は22627.2ポイントと、この間に5.3%の上昇となった。その後も上昇基調は崩れず、16日には終値で22943.9ポイントと年初来高値を更新、さらに17日にはザラ場で23000ポイントを付けた。この間、本土市場が堅調に推移したことに加え、米国株式市場もG20財務省会議で景気刺激的な政策スタンスの継続が確認されたことや企業業績の好調、低金利政策の長期化観測などを背景にニューヨーク・ダウ平均が年初来高値を更新するなど、良好な外部環境が相場を押し上げた。ただ、下旬に入ると高値警戒感も手伝い利益確定売りも活発化、頭打ちの展開となった。

 引き続き米国市場を中心とする海外株式市場や中国本土市場の動きなど外部環境に左右される展開が続くものと思われるが、米国市場を中心とした世界の金融市場安定化を背景に新興国株式市場へのリスクマネーは依然回帰が続いているとみられ、こうした投資資金が株価を下支える構図に当面変化はなさそうだ。

 特に、このところ人民元の先高に対する期待もあり、香港への大規模な資金流入が続いている。当局は香港ドルレート維持のための為替介入(香港ドル売り/米ドル買い)に追われており、市中の流動性は一段と拡大している。バブルに対する警戒感が一部上値を抑える可能性もあるが、米国株式市場の回復継続を前提条件として、年末に向けて上昇局面が続くものと予想する。(11/25 村上)

特集
市場に広まる人民元高容認観測
05年の人民元切り上げ時に上昇した銘柄

 11月13日、上海B株指数は前日比9.4%の大幅高となった。中国人民銀行(中央銀行)が11日に発表した第3四半期の「中国貨幣政策執行報告」において前回記載していた「人民元レートを合理的な均衡水準で基本的に維持させる」との文章を削除したことで、市場に人民元高容認の思惑が広がったためだ。昨年夏以降、中国政府は輸出産業救済等の目的から対米ドルの人民元相場を6.83元近辺で固定させており、足元での米ドル減価と共に他通貨に対して人民元の価値も相対的に下落している。これによって人民元の割安感が高まり、元高容認観測の生まれる要因となった。ただ、輸出が前年同月比で減少を続けるなど現状を考えれば、人民元高に対する早急な容認はないと見る。しかしながら、累積する貿易黒字や先進国との関係等から考えて、このまま為替相場が長期的に維持されることはなく、いずれ人民元上昇の動きは再開されよう。

 そこで今回は、05年の人民元切り上げ時における株価の動きを振り返って見る。切り上げ以前、人民元は米ドルに対して実質8.28元程度で固定されていた。だが、貿易摩擦や国内消費喚起等の問題から05年7月21日午後7時(北京時間)に対米ドルで約2%の人民元切り上げと前日比上下0.3%以内の変動幅を容認する旨が発表された。当時、株式市場が低調であったため、発表翌日の株価は本土、香港市場ともに上昇したものの、その後のパフォーマンスは決して良いものではなかった。しかし、半年後の香港市場を見た場合、その効果は大きく現れている。05年7月21日から06年1月20日の上昇率でハンセン指数が7.1%高にとどまるのに対し、H株指数とレッドチップ指数は2割前後上昇している。人民元切り上げだけが材料ではないが、為替政策の変更も株価を押し上げる要因になったと推測される。

 下記の表では、中央銀行が人民元切り上げの発表を行った7月21日夜以降、半年間で株価が大きく上昇している香港市場銘柄を抽出してみた。

 今回の結果を見ると、上位に本土の不動産企業が名前を連ねている。不動産など、本土で多くの資産を持つことから人民元高が企業価値の増加に繋がると判断されたようだ。また、中国交通銀行、中国人寿保険や中国財産保険等、本土の金融機関も同様の理由で上位に顔を見せる。さらに、表中には出てこないが、航空会社の株価も人民元切り上げ翌日には大きく上昇した。機材調達などで外貨建て負債を多く持つ航空会社にとって、人民元の上昇は負債の圧縮をもたらすためだ。ただ、その後の原油高等の影響もあり、空運株の上昇は短期にとどまった。

 直近での人民元高容認は期待しづらい状況にあるが、今後の為替政策変更を先取りした長期投資として本土不動産株や金融株への投資をするのも面白いだろう。( 11/25 有井)

05年の人民元切上げ時に大きく上昇した銘柄

中国通信服務(チャイナコミュニケーションズ)

00552〈N0552〉香港

中国の通信インフラ建設大手

 電気通信事業のサポートサービス会社。通信インフラ建設が主体の通信インフラ・サービス事業(TIS)、ネットワークメンテナンス、電話端末の販売などのビジネス・プロセス・アウトソーシング事業(BPO)、システム・インテグレーション、インターネットのサポートサービスなどのアプリケーション・コンテンツ事業(ACO)、などをほぼ中国全土で展開するほか新興国市場にも進出。主な顧客は中国電信集団公司(チャイナテレコム)、中国移動通信集団公司(チャイナモバイル)、中国聯合網絡通信集団有限公司(チャイナユニコム)など。

 08年5月に中国通信建設集団有限公司(CITCC)の買収が完了し、北京をはじめ新たに北部の10の省・直轄市が事業エリアに加わった。ほぼ全国へ事業エリアが拡がったことで、今後は中国全土に跨るような大型案件への応札も可能な体制となった。

09.6期(中間)は大幅増収益、中期的にも安定成長が続く

 09.6期(中間)の業績は売上高182.6億元、前年同期比31.7%増、純利益7.6億元、同33.3%増と大幅増収益に。主因は3大通信キャリアの3Gネットワーク構築本格化でTIS事業中心に3大キャリア向けの売上高が急増したこと。ちなみに、チャイナテレコム向けは77.4億元、同35.1%増、チャイナモバイルとチャイナユニコム向けが38.2億元、同68.1%増。続く下半期についても通信キャリアの3G関連投資は高水準が続くと見られ、好調な業績を維持する見通し。

 通信キャリアの設備投資は3Gネットワーク関連投資の最盛期である09年をピークに徐々に減少に向かう見通し。つれて、TIS事業の伸び悩みが予想されるが、一方でBPO事業は通信キャリアの業務アウトソーシング拡大でネットワークメンテナンス業務の一段の増収が見込まれるほか、3G携帯電話の販売本格化などで、今後はむしろ伸び率が高まる方向と見られる。CITCCの買収で中国北部地域あるいは海外での業務拡大も期待できることから、中期的にも安定的な成長が続こう。

神華能源(シェンホア・エナジー)

01088〈N1080〉香港

中国を代表する大手石炭会社

 内モンゴル自治区と陝西省で複数の炭鉱を保有し、近年は、豪州で石炭探査を行うなど、海外にも進出。09年6月末時点で可採埋蔵量は約114億トン。また、石炭輸送用に鉄道網や港湾を有し、北京市、河北省等で火力発電事業も手掛ける。09年6月末の発電能力は持ち分換算で1万924MW。上期の売上構成比は石炭事業74%、発電事業24%、輸送等その他事業2%。

 09.6期(中間)は売上高が前年同期比15.8%増、純利益で同14.2%増。部門別では石炭事業が好調で、同23.3%増収。長期契約の販売単価が同9.3%上昇したことに加え、価格の高いスポット市場での販売量が倍増したことなどによって、全体の平均販売単価は同10.1%高くなった。また、販売量(内部取引を含む)も同7.0%増加した。一方、発電事業は売上高で同1.8%減にとどまった。昨年後半からの世界的な景気後退を背景に中国の輸出産業は打撃を受け、輸出企業の多くが立地する沿海部の電力需要を低下させた。その結果、発電設備を沿海部で多く保有する同社にも大きな影響を与え、電力販売量は同9.1%減少した。

景気拡大を受けて、電力、石炭需要ともに拡大へ

 中国本土では足元の景気回復を受けて電力需要が持ち直している。09年上期に前年同期比2.3%減少していた全国の電力消費量は1-10月累計で同2.8%増加した。同社でも下期に入ってから大幅な設備増強を行い、9月の電力販売量は前年同月比で二桁増加しており、10月も同42.0%増の高い伸び。

 また、中国の発電設備は石炭火力の比率が高いため、電力消費量の増加は石炭需要の拡大に繋がる。同社も1‐10月累計で石炭販売量が前年同期比10%程度の増加と、今上期の伸びを上回る。加えて、石炭価格が市場で強含んでいることも、プラス要因だ。その上、現状のスポット価格が維持されれば、来年の長期契約の販売価格は引き上げられる可能性が高く、来期の業績を押し上げる要因にもなろう。

中国人寿保険(CLIC)

02628〈N2620〉香港

業界シェアで約4割を占める最大手の生命保険会社

 個人や団体向けに生命保険、傷害保険等を取り扱い、特に個人向け生命保険の分野で強みを持つ。中国全土に幅広い営業網を展開し、09年6月末時点で個人保険の外交員が約74万人、提携金融機関の店舗数も9万7千カ所を上回る。09年上期の総収入保険料に対する構成比率は個人向け生命保険91.0%、団体向け生命保険0.2%、傷害保険等で8.8%。

 09.1-9期決算(中国会計基準)は純利益で前年同期比51.6%増の198.7億元、EPSで同52.2%増の0.70元と、大幅な増益になった。投資環境の好転によって総投資利回りが年率換算で前年同期の4.3%から6.3%まで上昇するなど、投資収益や資産評価益の増加等が利益を押し上げた。ただ一方で、収入保険料は前年同期比4.6%減の2373億元にとどまった。昨年以降、販売チャネルを見直して長期の定期保険に注力したことなどが、一時的な収入保険料の低下に繋がった模様。しかし、この変化は利益率の高い定期保険が伸びることで将来的には収益の安定に寄与しよう。また、減少していた収入保険料も単月ベースでは9月、10月と前年同月比で増加に転じている。

市場環境の好転を受けて投資収益は急回復

 今年2月に中国で「保険法」が改正され、10月に施行された。これまで保険会社の運用資産に対する選択肢が少なかったという問題に関して、今回の改正では不動産投資を解禁し、選択肢の拡充が図られた。また、9月に中国保険監督管理委員会は債券投資に関する指針を発表している。その中で、総資産の30%以下とされていた社債への投資比率が40%まで引き上げられ、リスク管理の徹底を条件に無担保債への投資も認められた。このような運用チャネルの拡大は保険会社に収益構造の多様化や健全性をもたらすだけではなく、保険業界全体の発展にも大きな意味を持つ。生保業界最大手の同社にとっても業界全体の成長は、収益力の向上等、多くの恩恵を与えよう。

百盛(パークソン)

03368〈N3368〉香港

中国の大手百貨店チェーン、09.6期(中間)業績は減速

 「百盛」や「愛客家」(エキストラ)のブランドで、百貨店・スーパーマーケット事業を中国本土で展開するマレーシア系企業。09年6月末で、28都市に42店舗を展開、百貨店の先発組として、ブランド認知度は高く、好立地の店舗が多い。婦人服、化粧品を主力とし、中高所得者を主な顧客層とする。中産階級の急速な台頭が同社の高成長の大きな追い風となっている。

 09.6期(中間)の業績は、売上高が前年同期比11.2%増の19.5億元、純利益は同12.2%増の4.6億元と2ケタ増収益を確保したものの、08.12期の前年比15.6%増収・同24.4%増益からは売上げ、利益とも伸び率は鈍化した。大型のインフラ投資や自動車・家電製品の買い替え促進策などで中国経済は4~6月から上向き始めたが、アパレル、化粧品を主力の販売商品とする同社には、中国経済の立ち直りの恩恵がまだ及ばなかった。

環境好転で09.12期下半期から業績拡大ペースは再加速へ

 しかし、09.12期下半期から業績は再加速に転じる見通し。これは中国経済が順調な回復軌道に乗っており、7~9月以降は消費の好調が自動車・家電からアパレルや化粧品といった同社の主力販売商品にも広がり始めているとみられるからだ。中国経済が高成長を再開すれば、中高所得者層が順調な増大を続け、婦人服、化粧品に強みを持つ同社の売上高を押し上げることになろう。また、株式・不動産価格の反転による資産効果も期待される。

経営の基本戦略として毎年約15%ずつ店舗面積を拡大する意向。店舗面積拡大のために、会社側では、毎年3~4店舗の新規出店を行う他に、店舗買収も着実に進めていく方針。当面は、常熟市、蘭州市、石家荘市など地方都市での新規出店効果が同社の成長を大きく後押しするエンジン役となろう。環境の好転と合わせて、10.12期以降は年平均20%程度の高い利益成長軌道への復帰が予想される。

中国銀行(バンクオブチャイナ)

03988〈N3988〉香港

海外業務に強みを持つ、大手商業銀行

 4大国有商業銀行の一つ。1912年に設立され、過去には中央銀行、国際貿易専業銀行、外為専業銀行等の業務を担い、時代とともに形態を変えながら中国にとって重要な役割を果たしてきた。現在も傘下の中国銀行(香港)有限公司は香港ドルの発券業務を行う。09年6月末時点で香港・マカオ805カ所、国外64カ所に営業拠点を置き、外為や海外業務に強みを持つ。ただ、本土でも約1万カ所に支店や出張所を構え、地域別の融資残高構成比で本土の割合が08年末の80.8%から09年6月末時点で85.3%に上昇するなど、近年は本土回帰の動きも見せる。

 09年9月末の総資産は8兆3385億元、前期末比で19.9%増加した。融資と手形割引の総合計額も4兆7013億元の同42.6%増と高い伸びを示した。また、自己資本比率は同1.8ポイントの低下となったが、11.6%の高水準を維持している。さらに、不良債権比率(融資残高に対する割合)が1.6%、不良債権への引当率も145%に達しており、財務の健全性を表す指標は良好。

利鞘の低下も収まり、業績は回復傾向に

 09.1-9期の業績は純利益で前年同期比3.8%増と、上期の同2.5%減益から増益に転じた。金利低下の影響を受けて純金利収入は同5.4%減となったものの、純手数料収入が同8.4%増加したこと、クレジットコストが前年同期よりも0.06ポイント低下して0.35%になったことなどが、増益へと繋がった。

 また、低金利政策によって続いていた利鞘の低下も収まりつつある。純利鞘は前年同期の2.68%から2.03%に大きく落ち込んでいるが、上期の2.04%と比較すれば横ばい傾向だ。中国では低金利政策が当面継続されると見られ、利鞘の拡大には時間が掛かろう。しかし、融資残高の増加等を受けて純金利収入は今後回復する可能性が高い。米国金融市場の落ち着き、保有外債の圧縮等から一時的な損失の発生懸念も後退しており、中長期的に安定した成長が期待できる。

深セン赤湾港航(シンセンチーワンワーフ)

200022〈N8070〉深セン

深セン市を拠点とする大手港湾企業

 広東省深セン市の赤湾港区、媽湾港区を拠点にコンテナやバルク(ばら積み貨物)の積卸、倉庫、トレーラー運輸、タグボートフォワーダー(貨物利用運送事業)などのサービスを手掛ける大手港湾企業。赤湾港区は深セン市中心から約20キロ、香港、マカオ、珠海市まで20海里未満と地理的に恵まれている。

 09.1-9期の売上高は10.97億元、前年同期比26.9%減、純利益は3.23億元、同35.4%減と大幅な減収減益。世界景気後退に伴う中国の輸出入減少を受け、同社のコンテナ取扱量は347.9万TEU、同26.2%減と急減。拠点とする深セン地域の港湾は輸出入業務が中心であるうえ、海外の景気変動に敏感な電子製品が多く、その影響を大きく受けた。一方、ばら積み貨物の取扱量は563.8万トンで同3%減。これは、同社が扱うばら積み貨物は需給が比較的安定している穀物と化学肥料が90%前後を占めており、世界景気後退からの影響が比較的小さかったためだ。

世界景気の回復によるメリットは大きい

 同社の8月のコンテナ取扱量は前年同月比16.1%減の47.8万TEUとなったが、減少幅は7月の同30.7%減から大きく縮小しただけでなく、前月比では22.5%の大幅増に。さらに9月は前年同月比14.3%減、10月は同7.2%減と、減少幅の縮小が続いている。回復の背景には、中国の輸出入に持ち直しの兆しが見られることに加え、同社が港湾サービスを拡大したこと、貨物輸送がピークシーズンを迎えたこと、などがある。

 世界景気回復に伴う中国の輸出入の回復などから、同社の今後の取扱量は一段の増加が予想される。深セン地域の港湾は輸出入関連と電子製品の比率が高いため、長江デルタなど他の地域の港湾よりも、コンテナ取扱量が中国経済および欧米経済との連動性が高い。足元で世界経済が回復の兆しを見せている中、同社のコンテナ取扱量も他の地域の港湾企業よりも一足早く景気回復の恩恵を受けよう。

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