チャイナマンスリーレポート

5月号

2010年5月1日 内藤証券中国部

本土市場
決算発表がほぼ終了、好業績を織り込む展開に

 4月の本土株式市場は前半こそ堅調な動きが続いたものの、中旬に急落。その後、後半にかけては一進一退の展開。

 3月末にかけて戻り歩調にあった上海総合指数は、4月に入っても続伸、6日にはザラ場で3177.9ポイントと3200ポイントに迫った。1日に発表された3月の製造業購買担当者指数が55.1と13カ月連続で50を上回り景気拡大持続が確認されたことや政府の重要産業・地域への支援策が次々と打ち出されたことなどが好感された。ただ、3200ポイントの壁は厚く、その後は3100ポイント台でのもみ合いが続いた。

 15日には1-3月期の実質GDPをはじめ主要統計が公表されたが総じて事前予想の範囲内で材料視されなかった。しかし、その後16日、19日と2営業日連続で不動産に対する引締め強化策が発表されたことに加え、ゴールドマン・サックスの訴追問題から世界的に株価が急落した余波も受け、19日には前営業日比4.79%安と今年最大の下げを記録、同日の終値は2980.2ポイントと3000ポイントを割り込み、以降も3000ポイント前後で神経質な動きが続いた。

 金融引締めの呪縛からなかなか逃れられない状況が続いている。当局が再度の金融引締めに動けば、短期的な調整はあっても逆に悪抜け感が広がり、相場にとってはプラスと思われるが、その時期については依然として不透明だ。ただ、今回の引締めのターゲットは不動産と一部の設備過剰業種であり、経済全体に及ぶものではない。次第に株式市場は落ち着きを取り戻そう。

 一方、そうしたなかで09.12期、10.1-3月期の決算発表が終盤に差し掛かっているが、内容は総じて好調である。企業収益の拡大、株価の調整を背景にバリュエーション面での割安感も目立ってきた。こうしたファンダメンタルズの好転を徐々に相場は織り込む動きとなろう。(4/22 村上)

香港市場
好業績銘柄への選別投資を

 4月の香港株式市場は、本土市場同様に前半こそ順調な上昇局面となったものの、中旬以降に急落、下旬にかけては方向感に欠ける神経質な値動きとなった。

 3月末にかけて堅調な動きが続いていたハンセン指数は、4月に入っても続伸、1日には前日比1.4%高の21537.0ポイント、連休明けの7日には前営業日比1.8%高の21928.7ポイントと続伸。さらに9日には終値で22208.5ポイントと約3カ月ぶりに22000ポイント台を回復した。本土の3月の製造業購買担当者指数が好転したことや連休中の海外市場が総じて堅調であったこと、王岐山・中国副首相とガイトナー米国財務長官の会談を受け元高期待が高まったこと、などに支えられた。

 その後は高値警戒感の高まりとともに利益確定の売りも活発化、一進一退の動きとなったものの、16日には前日比1.3%安、週末を挟んで19日には前営業日比2.1%安と2日連続の大幅な下げとなった。中国本土で不動産に対する引締め強化策が発表されたことに加え、ゴールドマン・サックスの訴追問題を背景とする世界的な株価急落に巻き込まれたかたちだ。以降は様子見気分が強まり、方向感に欠ける展開となった。

 ゴールドマン・サックスの訴追問題をいったんは織り込んだようだが、まだ予断は許さない。一方、中国本土では依然として引締め懸念が払拭できず、したがって上値を追うほどの勢いもない。ただ、バリュエーション面では割安圏にあり、下値を売り込むほどの材料にも乏しい。

 本土同様に09.12期ならびに10.1-3月期(主としてH株上場企業)の決算発表終盤を迎えており、好業績が明らかになりつつある。本土同様にファンダメンタルズの好転を徐々に相場は織り込む動きとなろう。既に個別には急落後も高値を更新している銘柄も散見される。足元の業績を確認しつつ好業績銘柄への選別投資を。(4/22 村上)

特集 好業績が予想される中国企業
09.12期の決算内容は総じて良好

 今年も多くの中国企業が09.12期の決算発表を行った。弊社取り扱いの12月を本決算とする396銘柄の内、4月19日までに348銘柄が決算内容の公表を済ませた。各社の業績を見ると、総じて良好な内容だ。純利益ベースで増益を達成した企業は192社に上り、既発表企業の半数以上を占める。また、赤字に転落した企業が16社にとどまる一方で、40社が黒字転換を果たした。昨年、中国経済は力強い回復力を示している。その中で各企業もコスト削減や事業拡大等に努めた結果が、09年の決算内容と言えよう。

 さて10年は、どのようになるだろう。今第1四半期も実質GDP成長率が前年同期比11.9%増となるなど、年初から好調なスタートを切った。5月には上海万博も始まり、開催地域だけでなく、中国経済全体に大きな経済効果をもたらそう。また、世界経済も緩やかな回復局面に入ったと見られるだけに、中国経済、並びに中国企業は高成長を続けるものと期待される。

 そこで今回は、Bloombergの業績予想を用いて今期の予想純利益が前期に続き増益となる銘柄を抽出した。Bloombergの業績予想は証券会社などの主要な調査機関による予想データを同社が集計したもの。特に今回、各企業の決算発表以後に出されたアナリスト予想を集計した「イベント後」の予想データを用い、前期決算内容の影響を考慮した最新のものとしている。

 結果を見ると、比較的上位に不動産企業が並ぶ。不動産市場には規制強化の懸念があるものの、都市化の進展等を受けて高成長を続けるものと予想されているのだろう。また、各業界で大手の企業も上位に目立つ。中国では一部の産業で過剰設備が問題となっており、政府は業界再編を推し進めている。そのため、各業界の大手企業では経済成長だけでなく、企業買収等を通じて高い成長が期待される。今後の状況次第で予想データが大きく変更されることも考えられるが、下表の銘柄群はファンダメンタルズを重視する投資家の注目を集める可能性があろう。

 なお、今回は弊社取り扱いの香港上場銘柄の内、12月本決算で、4月20日終値が1香港ドル以上、一日当りの売買代金(20日移動平均)が5百万香港ドル以上、予想データのサンプル(予想提供社)数が3社以上、前期純利益が増益の銘柄に絞り、金融機関及び09年1月以降に上場した銘柄を対象から外した。(4/22 有井)

2期連続増益予想企業

四川高速道路(シセンエクスプレスウェイ)

00107〈N0030〉香港

四川省の大手高速道路会社

 中国四川省内の有料高速道路の建設、運営・管理を手掛ける。保有する高速道路は成渝高速、成雅高速、成楽高速、城北出口高速公路(同社の持ち分60%)の4本で、四川省の重要な幹線道路である。09年の売上高構成比は、車両通行料90%、工事施工8%、その他2%。車両通行料の内訳は、成渝高速49.5%、成雅高速28.4%、成楽高速17.6%、城北出口高速4.5%。

 09.12期業績は、売上高が前年比16.7%増の18.8億元、純利益が同39.9%増の8.3億元と大幅増収益を達成。車両の通行量増加が売上増に寄与した。純利益の大幅増は、財務費用の減少が主因。金利低下のほか、銀行借り入れの一部返済が実施されたことなどから財務費用は同32.6%減の1.5億元となった。好業績の要因は、①四川省経済の高成長、②08年の比較ベースが低かった(四川省は08年に大雪と大地震の二重の打撃に見舞われた)、③競合路線の補修工事により同社保有道路への車両のシフトがあった、などである。

自動車保有の増加と事業拡大戦略で好業績が続く

 同社は2010年も二ケタの増収益を達成する可能性が高い。中国政府の内陸部成長と消費重視の政策の下で、四川省経済は高成長が続くとみられるほか、08年の大地震の復興需要、自動車の販売と保有量の増加により、同社傘下高速道路の通行量と通行料収入は20%前後の伸びが予想される。また、トラックに対する従量制通行料の20%割引の優遇措置が今年10月1日から廃止される予定で、通行料収入の増加に寄与するほか、粗利率の押し上げ要因にもなろう。

 同社の積極的な事業拡大も収益を後押しする。同社は現在、二つの高速道路の買収を協議しており、その中の一つは今年央に結果がでると見られる。買収が実現されれば、同社の収益力増強につながる。また全長105キロの新しい高速道路(成都-仁寿高速)は09年に着工され、建設期間3-4年で12年末までに開通する予定である。中期的に同社の収益に寄与することになる。

新世界百貨中国(ニューワールドデパート)

00825〈N0825〉香港

中国本土で百貨店事業を展開

 「新世界」と「巴黎春天(プランタン)」、2つのブランド名で事業を手掛ける百貨店チェーン。07年に新世界発展(00017)からスピンオフして香港証券取引所への上場を果たした。09年末時点で上海、北京、武漢等、17の主要都市に新世界を26店舗、プランタンを7店舗構える。このうち、直営店が22カ所、フランチャイズ店で11カ所展開しており、総延床面積は106.8万平方メートル達する。同社の特色は中高所得者を主な顧客層とし、衣類、宝飾品、化粧品などの品揃えが充実していること。09.12期(中間)における地域別の売上構成比は華中32.5%、華東29.0%、東北21.0%、華北15.6%、その他1.9%。

 09.12期(中間)の業績は売上高が前年同期比11.8%増、純利益で同5.2%増と、増収増益を維持。ただ、前年同期の業績(33.3%増収、13.5%増益)と比べ、伸び率は大きく鈍化している。この主因は大規模な店舗改修工事の影響で販売額とテナント料収入が伸び悩んだこと。実際、直営店の既存店売上高は同2.7%増にとどまった。各店の改修工事は来年末まで続く予定となっているため、足元では苦戦を強いられよう。しかし、全面的な改装によって集客力が高まり、業績は徐々に回復するものと考えられる。

店舗網は拡大へ

 同社では直営店を毎期2-3店舗のペースで新規出店する計画だ。10年に入ってから1月に上海で1店舗開設したのに続き、年末までに上海と北京で各1店舗、来年末までには瀋陽と鄭州で更に1店舗ずつ出店する予定。同社は一つの都市に複数の店舗を開設することでシェアの拡大やコストの低減を図っており、今後も上海、北京、瀋陽など、主な既存出店地域で店舗数を増加させるものと見られる。また、新規出店だけでなく店舗買収も活用する方針を立てている。潤沢な手元資金を背景に今後も積極的な店舗網拡大を続けよう。

 中国では昨年後半以降、景気回復に伴い中高級品の需要が持ち直しつつある。同社でも短期的には店舗改修が足枷となるが、中長期的には中高級品の販売額増加によって高い成長を続け るだろう。

招金砿業(ジャオジンマイニング)

01818〈N1818〉香港

山東省招遠市を中心に事業展開する大手金鉱会社

 坑内掘りでは中国最大規模となる大尹格荘金鉱など、複数の鉱山を保有し、金の探査、採掘、製錬、販売を手掛ける。09年末時点で71カ所、1300平方キロメートル以上の範囲において探査権を持ち、金の可採埋蔵量は218.6トン。「招金」ブランドの延べ棒を主要商品として主に上海黄金交易所を通じて販売しており、高い品質を誇る。金以外にも銅や銀などを取り扱うが、金関連が売上のほとんどを占める。

 09.12期の業績は売上高が前年比29.9%増、純利益で同41.2%増と、二桁の増収増益を達成した。増収の主因としては金の価格上昇と生産量増加が挙げられる。国際的な金価格の上昇を受け、上海黄金交易所を通じた同社の平均販売単価は1g当り221.6元(1トロイオンス当り1009米ドル)と、前年よりも14.7%高くなった。生産量の増加に関しては既存鉱山の能力拡充や企業買収が大きく寄与した。採掘金は同15.1%増の11.3トン、金全体で同10.6%増の19.5トンに上った。また、利益率の向上も見られた。好調な金販売に加え、コスト管理を徹底したことで粗利益率が前年の50.2%から51.8%に、純利益率も同24.8%から27.0%まで上昇している。

買収効果で今期も金の生産量は増加へ

 金の生産量は今期更に増える見通し。昨年買収した蚕荘金鉱などが生産量の増加に貢献するだけでなく、同社は企業買収を通じて今年度中に採掘金の生産能力を年間で約1.5トン引き上げる計画だ。これによって、採掘金の年間生産量は前年に比べ2割以上増加すると予想される。また、金資源の増強に取り組む姿勢も見せる。企業買収で20トン、地質探査で38トン以上の積み増しを計画している。

 一方、金価格も年初から堅調な動き。昨年のピーク時を下回るものの、足元では1トロイオンス当り1100米ドルを超えている。先進国の超低金利策は長期化が予想されており、商品価格は今後も底堅い動きを続けると考えられる。さらに、ギリシャの財政危機など、金融システムに対する不安も金価格を押し上げよう。そのため、同社では金の増産並びに堅調な価格推移を受け、今期も高い成長が期待できる。

中国中材(チャイナナショナルマテリアルズ)

01893〈N1893〉香港

世界最大級のセメント生産設備企業

 同社は主に新型乾式セメント生産ラインのEPC(設計、調達、施工)事業、セメント事業、グラスファイバー等を生産するハイテク素材事業の3分野で事業を展開している。特に、セメント設備・生産ラインの供給及び設置の分野においては世界シェア(中国市場を除く)36%(09年契約分)を有するトップ企業。09.12期の売上構成比はセメント設備・生産ラインのEPC事業62%(EBIT構成比41%)、セメント事業26%(同44%)、ハイテク素材事業他12%(同15%)。

 09.12期業績は、売上高303.7億元、前年比20%増、当期純利益7.2億元、同27%増。主力のセメント設備・生産ライン設置事業の粗利益は同32%増の24.2億元に拡大。景気回復に伴って、粗利益率は08年の11.8%から12.4%に高まった。一方、セメント事業の粗利益も同34%増と順調な伸びに。中国北西地域のセメント需要が堅調であったことや広東省でのセメント価格上昇を背景に粗利益率も08年の27.0%から09年には28.9%まで上昇した。

海外受注の拡大に注目

 主力事業の豊富な受注残高が当面の収益成長を支えよう。セメント設備・生産ライン設置事業の09年新規受注は223億元と前年比35%減少したものの、期末の受注残高は505億元(前年末比6%増)に達しており、今後3年間の安定した業績成長が期待できる。特に、08年年初に受注したプロジェクトは単価も高く、10年の売上増及び利益率の改善に寄与する見通し。

 中国政府は供給過剰となっているセメント業界に対して投資抑制策を強化しており、国内事業はやや政策リスクに注意する必要がある。一方で、今後は海外での事業展開に期待がかかる。09年の海外新規受注は約4,500万トン(設置ラインの生産規模)と前年比40%減少したものの、世界経済の回復を背景に、11年までには約7,000万トンに回復する見通し。総売上高に対する海外部門の比率も09年の58%から10年には6割強へ高まる見込み。

李寧(リーニン)

02331〈N2331〉香港

大手スポーツ用品メーカー

 「李寧(LI-NING)」をブランド名としてスポーツ用品の製造販売を手掛ける民営企業。筆頭株主でもある李寧主席はロス五輪で活躍した有名な元体操選手。北京五輪の最終聖火ランナーも務めた彼は今なお国民の人気が高く、同ブランドも国内において高いシェアを誇る。09年末時点で直営店を395店舗構える他、128社の代理店を通じて6854店舗の幅広い販売網を持つ。また、主力ブランドの「李寧」以外にも「紅双喜」、「Lotto」等、複数のブランドを展開している。

 09.12期の業績は売上高が前年比25.4%増、純利益で同31.0%増と、二桁の増収増益を達成した。増収要因としては新規出店効果が大きい。売上の約9割を占める「李寧」ブランドでは、既存店売上高が同2.3%減少したものの、店舗数が前期末に比べて約1000カ所も増えたことで販売額は同21.1%増となった。また、他のブランドも好調だ。「紅双喜」が同106.8%増、「Lotto」で前年の574万元から7616万元と、売上を大幅に伸ばしている。一方で、粗利益率は前期の48.1%から47.3%に僅かながら低下した。ただ、売上高に占める物流コストが前期の1.64%から1.48%に低下するなど、コスト管理の徹底等によって粗利益率の悪化は相殺された。

販売網の拡充を受けて更なる成長へ

 今期も好業績を維持すると見られる。昨年悪化した「李寧」ブランドの既存店売上高は景気回復に伴い、今年1-2月で前年同期比6.5%増となった模様。今通期では更に改善して前年比10%増を同社は見込んでいる。また、同ブランドにおける今第3四半期出荷分の受注額が前年同期比20%以上増加するとの見通しを明らかにしており、スポーツ用品市場全体の伸びを今期は上回るものと予想される。

 加えて、今後も販売網の拡充を積極的に行う予定。13年末には「李寧」ブランドだけで1万店舗まで拡げる計画だ。豊富な手元資金を有しているため、資金繰りに対する不安もほとんどなく、店舗拡充計画は予定通りに達成できよう。高いブランド力を背景に販売網の増強を図ることで、高い成長が中期的に続くと期待される。

麗珠医薬(リジュイヤク)

200513〈N5860〉深セン

中国の総合医薬品製造大手

 中国南部の広東省珠海市を拠点に医薬品の研究開発から生産、販売までを手掛ける総合医薬品メーカー。同社は1985年1月に創業、西洋医薬や漢方医薬、原薬など180種類以上の医薬品を手掛ける。自社生産の医薬品の大半は「麗珠」のブランドで販売、99年に国家商標総局の「著名商標」に認定、国内での信頼性と知名度は高い。

 09.12期の売上高は前年比26.1%増の26.0億元、純利益は同9.2倍の4.8億元。保有金融資産の評価益1.3億元を計上したことで大幅増益に。投資評価益など特別損益を除いた実質純利益でも4.1億元、同71.2%増と好調。販売改革が製品の好調な販売につながり、全体の売上高は安定成長を維持、営業利益率は22.5%、前年度より17.6ポイント改善。一方、販売拡大や研究開発投資の強化により販管費が前年度より36.2%増加したが、粗利益率の向上で吸収した。原料薬の価格下落を背景に売上高原価率が低減したことで、粗利益率は08年の45.8%から52.5%に大幅改善。

癌治療補助薬は医療改革の恩恵を享受

 新型インフルエンザの治療薬「抗病毒顆粒」(漢方製剤)の売上は3.5億元、前年比123.9%増と急拡大。漢方製剤部門全体の売上高は同62.5%増の7.0億元となり、新型インフルエンザ流行による業績の押し上げ効果は鮮明。また、「参 扶正注射液」は癌治療補助薬として順調な売上成長を維持。同薬の売上高は同33.0%増の2.7億元、粗利益は2.4億元で、粗利益の18%を占めた。同薬は中国政府の医療改革推進を受け、ここ数年の生産量は30~50%の伸びを続けている。少なくとも今後3年間は30%前後の売上げ増を維持できる見通し。新型インフルエンザ流行による業績の押し上げ要因が後退した場合でも、同薬が引き続き同社業績の牽引役となりそうだ。また、中国政府が推し進めている医療体制改革の一環として「一般用医薬品カタログ」が09年に中国衛生部から発表された。その中に同社が開発生産している新薬が多数登録されており、今後の成長の源泉として期待がかかる。

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