チャイナマンスリーレポート

7月号

2011年7月1日 内藤証券中国部

本土市場
利上げへの警戒感が重石となるも、押し目買いの好機

 6月の本土株式市場は上旬こそ、底堅い動きとなったものの、中旬に大幅な下落。ただ、下旬には反発する場面も。

 5月終盤に掛けて調整色を強めていた上海総合指数は、6月に入っても状況が変わらず、2日にザラ場で2676.53ポイントを付け、一時は年初来安値を下回った。ただ、その後は反発に転じ、8日には2750ポイント台まで回復。しかし、9日に上海B株指数が急落すると、総合指数も大幅安。元々、地合いが悪かった上に、早ければ年内にも開設が予定されている「国際板(外国株市場)」がB株市場の存在意義を低下させるとの観測などが広がったためだ。また、14日引け後に中国人民銀行(中央銀行)が預金準備率の引き上げを発表すると、市場では一段の金融引き締めが意識された。さらに、景気減速に対する警戒感など、国内での不安材料に加え、ギリシャの財政問題を始めとする不安定な海外情勢が重なり、16日に上海総合指数は2700ポイントを割り込み、年初来安値を更新して引けた。その後も17日、休みを挟んで20日と、連続して年初来安値更新となった。

 さすがに、この水準では買いも入り、23日には前日比1.5%高。続く24日も「国内の物価水準がコントロール可能な範囲内にあり、今後は低下に向かう」との温家宝首相による見解が市場に伝わると、金融引締めへの警戒感が後退したことで同2.2%高の2746.21ポイントまで上昇した。

 しかしながら、本土株式市場では依然として金融引き締め、特に利上げに対する警戒感が相場の重石となっている。国家発展改革委員会が6月の消費者物価指数(CPI)の上昇率は5月実績を上回るとの見通しを示すなど、物価の上昇が収まらないためだ。ただ、年後半にはCPIの伸びが鈍化するとの見方もある。そのため、利上げが実施されれば、悪材料の出尽くし感から株式市場は大きく上昇する可能性も。また足元では、直近の株価調整を受けてバリュエーション面で割安感が出ているだけに、下値は限られよう。現状は押し目買いの好機と考える。(6/24 佐藤)

香港市場
直近の下落で割安感が一段と顕著に

 6月の香港株式市場は月初から戻り売りに押されると、中旬に掛けて一段安。下旬には、やや下げ渋ったが、総じて下値を探る展開に。

 5月下旬に戻り歩調を強めていたハンセン指数だが、6月に入ると下落に転じ、3日には23000ポイントを割り込み、10日まで7日続落。米国で1日に発表された5月のISM製造業景況感指数が市場予想に届かず大きく下振れたほか、3日の雇用統計も冴えない結果となるなど、米景気の先行きに対する不透明感が高まったことでニューヨーク株式市場が大幅に下落したためだ。また、中国本土の5月の製造業購買担当者景況感指数(PMI)も前月に比べ0.9ポイント低下しており、株式相場の足枷となった。

 13日に一旦、値頃感から反発に転じたものの、その後は下落。16日には約9カ月ぶりに22000ポイントを割り込み、年初来安値を更新。20日に21599.51ポイントを付けるまで、5日続落の展開となった。この間、本土では当局によって預金準備率が0.5%引き上げられ、海外でもギリシャの財政問題が緊迫化するなど、次々と悪材料が現れた。また、米連邦公開市場委員会(FOMC)を控え、買いが入りにくい状況でもあった。ただ、24日に本土市場が金融引締め懸念の後退を受けて急上昇すると、ハンセン指数も前日比1.9%高に。

 今後も、香港市場は独自の材料に乏しく、本土及び海外市場の動向に左右される展開が続こう。特に、本土での利上げが一つの焦点だ。利上げに対する懸念が本土市場の重石となっているだけに、実際に行われるまでは本土市場と同様、本格的な上昇相場に転じるのは難しい。だが、実施されれば悪材料の出尽くし感から本土ならびに香港市場は上昇へと転じる可能性がある。また、人民元が対米ドルで上昇傾向にあり、米国を始めとする海外株式市場の動向によっては欧米からの資金流入も期待できる。7月になって上期の企業業績が徐々に明らかとなれば、ファンダメンタルズを再評価した買いも入ろう。足元の調整局面は優良銘柄の押し目買いの好機と考える。( 6/24 畦田)

特集
中間決算の発表シーズンを控え、好業績低PER銘柄に注目
ファンダメンタルズから見て、割安感が一段と顕著に

 6月に入っても中国株は軟調な動きを続け、20日にハンセン指数で21599.51ポイントの安値を付けた。ギリシャの財政問題を始めとする外部環境の悪化に加え、国内でも金融引き締め策が依然として継続されるとの思惑が市場に広がったためだ。

 ただ、直近の株価下落によってファンダメンタルズから見た割安感は一段と顕著になっている。ハンセン指数の予想PERは、6月20日に11.7倍まで低下しており、09年以来の低水準だ。そこで今回は、Bloombergによる今期予想EPSを用いて低PER銘柄を下表にまとめた。もっとも、単純に低PER銘柄を検索すると、業績が悪く、単に市場での人気がない銘柄ばかりが上位を占める。そのため、低PERだけでなく、好業績という条件も加味した。具体的には、前期実績及び今期予想で2桁以上の増益、予想ROEで10%以上、かつ、予想純利益が4週間前と比べ下方修正されていない銘柄に的を絞った。

 この結果を見ると、銀行や不動産銘柄が比較的多い。金融引き締めや不動産投機に対する規制を嫌気しているようだ。ただ、物価抑制策の一環として人民元高が進んでおり、銀行や不動産は資産価値の増加によって堅調な業績を維持する見通し。また表の中には、セメントなど、過剰設備が問題となっている業種も多くリストアップされているが、これらに関しても業界の再編等が進むことで大手を中心に高成長を続けると考えられている。7月に入り、今上期の業績が明らかとなってくれば、ファンダメンタルズを再評価した買いが入る可能性も高く、今後は好業績低PER銘柄の動きに注目が集まろう。(6/24 有井)

予想PER(ハンセン指数) 対米ドル人民元為替レート(スポットと先物) 好業績低PER銘柄

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中国海外発展(チャイナオーバーシーズ)

00688〈N5450〉香港

中国トップクラスの不動産会社、足元の業績は好調

 実質筆頭株主は国務院直属の中国建築工程総公司。環渤海、長江デルタ、珠江デルタ等、都市部で不動産開発事業を手掛ける。政府系企業として保守的な経営と安定した成長が大きな特徴。そのため、現在のように業界を取り巻く環境が厳しい中でも比較的高い競争力を有している。昨年の地域別不動産販売比率(金額ベース)は、華東24.2%、華南22.3%、北部18.6%、西部17.4%、華北17.0%。

 11.1-3月期業績は前年同期比67.8%増収、営業利益で同54.9%増益。不動産販売額でも同44.0%増、面積(総床面積ベース)にして同40.4%増の高い伸びを示した。これは、同社の高いブランド力に加え、優良物件の発売が相次いだためだ。さらに、上海や深センといった不動産投資に対する規制が厳しい大都市では値下げを行うなど、柔軟な価格戦略を取っており、これも販売量の増加に繋がった。

11.12期も安定した成長へ

 現在、中国の不動産市場は当局によって規制が強化されている。年後半も規制が直ちに緩和される見込みは少なく、不動産業界にとって厳しい状況が続くものと予想される。ただ、このような環境下でも同社の不動産販売は好調だ。実際、1-5月の販売額は前年同期比81.8%増の401億香港ドルに達する。販売面積では243.7万m2と、年間目標630万m2に対して進捗率が4割弱にとどまっているが、優良物件の開発が順調に進んでいることや、中国の不動産販売シーズンが年後半であることを考慮すれば、目標の達成は可能であろう。また、不動産投資に対する規制が一段と強化されても、開発地域が十分に分散されており、その影響は比較的穏やかなものとなろう。

 一方、これまで行った販売価格の引き下げに対しても市場は概ね良好な反応を示している。不動産販売の増加に繋がっただけではなく、値下げ幅が比較的小さかったことで既存購入者のクレームも出ていない。それゆえ、依然として高い企業イメージが保てているようだ。また、こうした柔軟な価格戦略を採れるのは適切なコスト管理と良好な財務体質の結果であり、今後も同社に安定した成長をもたらそう。

佐丹奴国際(ジョルダーノ)

00709〈N4340〉香港

アジア屈指のアパレル企業、足元の業績は急拡大

 「Giordano(ジョルダーノ)」を主力ブランドとする民営の大手アパレル企業。20~35歳向けのファストファッション(カジュアルウエアやアクセサリー等)を中心とする。1980年に香港で創業し、30年余りでアジア屈指の規模まで成長した。現在、中華圏を中心に世界各国で2374店舗(11年3月末)を展開。11.1-3月期における地域別の売上比率は中国本土38.9%、香港17.4%、台湾13.6%、シンガポール7.7%。

 10.12期は前年比11.8%増収、同86.5%増益と、純利益ベースで過去最高を更新した。11.1-3月期も前年同期比26.0%増収と、業績は拡大傾向を持続。けん引役は本土市場での積極的な新規出店策。同地域における店舗数は3月末時点で1211店舗と、前年同月末に比べ171店舗も増加しており、売上高が前年同期比30.0%増と、他の地域を上回る高い伸びを示した。もっとも、その他の地域でもシンガポールを除き、軒並み2ケタの増収を確保した。

高い利益率が強み、今後はアジアの消費拡大が追い風に

 同社は50%台後半の高い粗利益率を維持している。これは、強いブランド力に加え、スケールメリットを生かして商品サプライヤーとの価格交渉で優位に立っているためだ。それゆえ、足元での物価上昇による悪影響は限定的であろう。

 その一方で、同社は今後も事業規模の拡大に注力する方針。中心は引き続き中国本土市場。今年の計画では300店舗の出店を目指している。特に重視しているのは内陸部の「二三級(中小規模)」都市。これらの都市では急速に都市化が進むと同時に所得水準も大幅に向上しており、消費者の購買意欲が旺盛だ。また、中華圏以外での事業展開も注目される。現在、同社は韓国、インドネシア、タイなど、中華圏以外のアジア各国に進出している。現状では、これらの地域における売上比率は決して高くはないが、いずれの国も中間層が育ち、一層の内需拡大が見込まれる。同業他社との競争激化も予想されるが、中華圏での成功事例を応用することによって個人消費拡大の流れに乗るアジア全体で中長期的に大きな成長を遂げよう。

海爾電器(ハイアール・エレクトロニクス)

01169〈N1690〉香港

世界最大の洗濯機メーカー、10.12期は純利益が倍増

 世界トップクラスの白物家電メーカー「海爾集団公司」の香港上場旗艦企業。山東省青島市に本拠を置き、洗濯機や給湯器の製造を行う。また昨年下期には、親会社から家電の販売事業を取得した。これによって、グループ企業から調達した家電等の販売及び関連サービスを手掛けるようになった。10.12期の売上構成比(内部取引を含む)は、販売事業65.8%、洗濯機事業26.9%、給湯器事業7.3%。

 10.12期業績は、前年比178.0%増収、同114.9%増益。増収の主因は新しく加わった販売事業。もっとも、販売部門は製造部門よりも粗利益率が低いため、全体としての粗利益率は低下した。ただ、製品構成の改善などを通じて、事業別の粗利益率は洗濯機で同1.0ポイント、給湯器で同1.5ポイント上昇。セグメント利益もそれぞれ同98.6%、同57.8%増加した。これにより利益構成比は、販売事業29.7%、洗濯機事業51.9%、給湯器事業18.4%となった。

農村部市場への積極的な事業拡大が追い風に

 同社は商品戦略において各々の顧客ニーズに対応することを最優先課題としている。海外や国内主要都市向けに省エネで静かなモデルを開発する一方で、農村部向けには芋を洗っても壊れない洗濯機や、乳牛に適温の飲料水を提供できるソーラーパネル給湯器を開発。その戦略が奏功し、昨年の洗濯機市場シェアは中国で26.9%、世界でも9.1%。給湯器は19.3%の国内シェアと、いずれも業界トップ。

 中国政府は第12次五カ年計画で農村部の生活・消費水準の向上を重点目標に掲げ、「家電下郷」などの消費促進策に力を入れている。ちなみに、この政策に絡む業界全体での売上高は今1-5月で1095億元と前年同期から倍増。そのため同社も、11.1-3月期売上高が計画通りに増加しているもよう。さらに、製品価格の上昇等によって通年の粗利益率も改善する見込み。また、買収や流通経路の統合などを通じて、販売関連サービス事業を更に強化する計画。顧客からのフィードバックを製品開発に活かし、積極的に地方都市の市場を取り込むことで、今後も農村部の市場拡大の恩恵を受けよう。

華潤セメント(チャイナリソーシズセメント)

01313〈N1313〉香港

国内セメント大手、10.12期は収益倍増

 華潤グループ傘下のセメント会社。国有企業の中国華潤総公司が、香港登記の華潤(集団)有限公司などを通じて支配している。華南地域を中心にセメント事業を展開。福建省、広東省などに工場を置き、同地域では最大手。なお、昨年の売上構成比は、セメント・クリンカー76.4%、コンクリート23.6%。

 10.12期業績は前年比104.7%増収、同102.0%増益と大幅な伸びを示した。国内での旺盛な住宅建設、インフラ整備を背景に、セメントなどの販売が好調であったほか、買収などを通じて生産能力を拡大したためだ。部門別の売上高を見ても、セメント・クリンカー部門とコンクリート部門はいずれも前年比80%以上増加している。一方、セグメント利益に関しては、セメント・クリンカー部門が前年比135.9%増益だったのに対し、コンクリート部門は同29.5%減益となった。コンクリート市場は価格競争が激しく、原材料価格の上昇を製品価格に転嫁しきれなかった。ただ全体としてみれば、主力事業のセメント・クリンカー部門が好調だったことで、粗利益率を前年に比べ2.0ポイント向上させており、大幅増益に繋がった。

需要増を見込み、生産能力を拡大へ

 国内のセメント需要は引き続き底堅い見通し。今年、中国政府が中低所得者向け住宅を1000万戸建設する計画を立てている以外に、第12次五カ年計画の始動に合わせて地方都市でのインフラ投資が堅調に推移すると予想されるためだ。同社でも11.1-3月期のセメント販売量は前年同期比60%増加した。さらに、平均販売価格も同15%上昇の350香港ドル/トンとなった。

 このような環境下、同社は企業買収等を積極的に活用して事業規模の拡大を図る構え。特に、華北地域で事業拡大が見込まれている。国内有数の石炭産地である同地域での市場シェア拡大は、燃料コストの軽減に繋がるだけでなく、良質な石炭を調達する上でも有利に働こう。加えて、石炭は政府の価格統制に伴い足元で価格が落ち着いており、大幅に上昇する可能性は低い。そのため、今期も二桁の増収益を続ける公算が大きい。

招金砿業(ジャオジンマイニング)

01818〈N1818〉香港

山東省に本拠を置く大手金鉱会社

 坑内掘りとしては中国最大規模の大尹格荘金砿など、複数の鉱山を保有し、金の探査、採掘、製錬、販売を手掛ける。10年末時点において66カ所、1270平方キロメートルの範囲で探査権を持ち、豪JORC基準による金の資源量は495.8トン、可採埋蔵量で251.9トン。昨年の売上構成比は、金92.1%、銅7.9%。

 10.12期の業績は売上高が前年比46.5%増、純利益で同59.4%増と、大幅な増収増益を達成した。増収の主因は金価格の上昇と生産量の増加。生産量の増加に関しては既存鉱山の能力拡充や企業買収が大きく寄与した。採掘金に限れば、生産量は同21.9%増の13.8トンと二桁の伸び。金全体でも同7.4%増の20.9トンに上った。また、金価格の上昇等を受けて粗利益率が前年の51.8%から56.4%に、売上高純利益率も同27.0%から29.3%まで上昇するなど、利益率が向上している。

積極投資で生産量が増加、高値圏で推移する金価格も追い風

 足元で金価格は1トロイオンス当り1500米ドルを上回り、堅調に推移している。世界的な金融緩和に伴うインフレ懸念に加え、米景気の失速懸念を背景に米ドルの信用力が低下していることで金に対する「代替通貨」としての魅力が高まっているためだ。また、メキシコ、ロシア、タイなど、各国の中央銀行による金資産の買い増しや新興国での需要増加も価格を押し上げる要因となっている。そのため当面、金価格は底堅い動きが予想される。

 このような環境のもと、同社は今期、金の年間生産能力を大幅に引き上げる見通し。昨年、5.3億元を投じて行った企業買収に伴って鉱区面積が10平方キロメートル増加しているほか、採掘技術を向上させることで目標の達成を図る。また、今年も探査事業や金鉱山の買収に多額の資金を投入する見込み。これによって、金の資源量を地質探査で95トン、買収で20トン以上、積み増す計画だ。金価格の動向に業績が左右され易い同社ではあるが、この積極的な設備投資によって今後も高い成長を続けよう。

金鷹商貿(ゴールデンイーグル)

03308〈N3308〉香港

江蘇省に本拠を置く大手百貨店、10.12期は大幅増益

 1996年に江蘇省で第1号店を開設した大手百貨店。所得水準の比較的高い江蘇省を主な拠点とする他、西安や昆明など、内陸部でも事業を展開。10年末時点で本土13都市に20店舗の販売網を持ち、総床面積は約68万平方メートルに上る。各店舗を一等地に構え、国内や海外の一流ブランドを取り揃えることで、主な顧客を中高所得者層としている。昨年の商品総売上高に対する構成比は衣料・アクセサリー59%、貴金属・宝石・時計16%、化粧品7%。

 10.12期業績は売上高が前年比32.4%増、営業利益で同30.0%増。また、純利益は前年計上した転換社債償還に伴う損失がなくなったことで、同282.3%増の急回復。また、本業の百貨店事業も新規店舗を中心に好調だった。さらに、商品総売上高の6割程度を占めるVIP顧客に対して行ったセールスプロモーションも奏功した。今期に入ってからも1-4月の既存店売上高が前年同期比31.5%増の45.6億元と、引き続き堅調な業績を維持している。特に、西安店の売上高が同54.4%増加するなど、内陸部での伸びが大きい。

店舗網の拡大を受けて今後も高い成長が続く

 現在、同社は積極的な新規出店計画を立てている。王恒・会長によれば、向こう3-5年間に400億元を投じ、20-30店の新規出店を行う方針。具体的には本店のある江蘇省だけでなく、隣接する安徽省に100億元を投じ、新たに10店舗の開設を目指す。そのほか、西安市や昆明市など、内陸部の都市でも新規出店を予定している。

しかし一方で、積極的な出店は財務体質の悪化を招く恐れがある。ただ、これに対しては今年4月時点において23億元の手元資金があるほか、70億元の銀行与信枠を保有しており、手元の流動性は十分に確保されている。そのため、現在の出店計画に資金面での問題はなさそうだ。足元では国内の景気減速による一時的な購買力の低下といった懸念材料もあるが、経済成長に伴って個人の所得水準は一段と向上しており、積極的な店舗網の拡大が同社に今後も高い成長をもたらそう。

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