チャイナマンスリーレポート

9月号

2011年9月1日 内藤証券中国部

本土市場
海外環境の落ち着きを待って再度、上昇局面へ

 8月の本土株式市場は月初こそ堅調に始まったものの、その後急落。中旬にはいったん反発する場面もあったが、月末にかけては再度、下値模索の動きに。

 7月終盤にかけて底堅い動きが続いていた上海総合指数だが、8月に入ると1日こそ堅調なスタートとなったが、その後再び下落基調に転じ、2日には2700ポイント、8日には2600ポイントをそれぞれ割り込み、さらに9日にはザラ場で2437.681と2500ポイント割れまで売り込まれた。7月の購買担当者景況感指数が4カ月連続で前月を下回ったことで景気減速に対する警戒感が継続。一方で、7月の消費者物価指数が高止まりするとの観測から金融引締め懸念も依然として根強いなど市場を取り巻く環境が引き続き不安定ななかで、世界同時株安の流れに巻き込まれた格好だ。

 その後、中旬にかけてはいったん反発。欧米株式市場が反転に向かったうえ、温家宝首相が世界同時株安への対応策を講じるとの姿勢を示したことや、全国社会保障基金理事会が株式を買い増したことが伝わった、などが投資家心理の改善につながった。しかし、海外では米国、欧州の景気・財政状況に対する先行き不透明感が払拭されず、国内では金融引締め懸念が燻り続けたことで、以降は再び下値でのもみ合いとなった。

 欧州債務問題の拡大、米国景気の失速懸念など海外発の悪材料に大きく影響され調整局面が続いている。ただ、国内的には消費者物価は7月も上昇が加速したが、「年後半にかけて上昇率は徐々に鈍化、つれて金融引締めも一巡へ」との見方に大きな変化は無い。また、発表が続いている上半期業績も予想通り好調だ。仮に、世界景気が2番底突入となっても中国には財政出動の余力もあるし金融緩和の手段もある。欧米の経済情勢が短期間で劇的に改善する可能性は低いが、ある程度安定に向かえば、本土市場も反騰局面へ。(8/26 村上)

香港市場
世界同時株安が直撃、ただ、割安感は一段と強まる

 8月の香港株式市場は上旬に急落。中旬にはいったん反発に転じたものの戻りきれずに失速、後半にかけては底値模索の展開となった。

 7月下旬にかけて戻り局面にあったハンセン指数だが、8月入りとともに失速。1日こそ前日比1.0%高と上昇して引けたものの、以降は9日まで6営業日連続で下落。この間に3日には22000ポイント、5日には21000ポイント、さらに9日には20000ポイントをそれぞれ割り込むなど、結局、6日間で15%近い急落となった。米国の債務上限引き上げ問題は与野党が合意に達したものの、最終決着への不透明感が残る中、7月のISM製造業景況感指数が予想以上に低下。一方、欧州ではECBのトリシェ総裁が欧州景気の下振れ懸念に言及、などから欧米景気に対する先行き懸念が高まり、世界同時株安の様相を呈したことで、香港市場からも投資資金の引上げが起こったことが主因とみられる。

 ただ、中旬にかけては米FOMCでの低金利政策継続の決定、欧州4カ国の金融株空売り規制、などを背景に欧米株式市場が反転に向かったことから香港市場もいったんは反発。17日にはザラ場で20504.38ポイントまで戻した。しかし、以降も欧米景気の先行き不透明感は拭えず、下値模索の展開となった。

 欧米の景気・財政問題を背景とする世界同時株安に巻き込まれる形で大幅な調整を強いられている。ソブリン・リスクの拡大から欧米銀行の資金回収が本格化、香港など新興国市場からの投資資金引き上げの動きにつながっているようだ。ただ、発表が本格化している上半期決算は予想通り好調であり、株価の大幅な下落も手伝って割安感が一段と強まっている。当面は、欧米発の材料で香港市場も不安定な動きが続く可能性大だが、押し目は買い場と考える。(8/26 村上)

特集
11.6期(中間)決算は総じて好調、アナリストの通期予想も上方修正が相次ぐ
今期も多くの中国企業が好決算を維持する見通し

今年も8月に入り、多くの中国企業が11.6期(中間)決算の発表を行った。リーマンショック後に実施された産業振興策の反動や、原材料価格の高騰によって大幅な減益となった企業があるものの、全体として見れば各社の決算内容は概ね良好だ。特に、今上期は不動産投資に対する規制や金融引き締め策が強化されていただけに、各企業の力強さが改めて示されたと言えよう。

 そこで今回は、中間決算の発表を受けてBloombergの業績予想がどのように変化しているかを調べ、下表に11.12期の予想純利益で上方修正率が大きいものをまとめた。この結果を見ると、幅広い業種の銘柄がリストアップされている。年後半も中国経済全体が堅調に推移すると予想されているためだろう。また一方で、比較的上位に複数のセメントメーカーが並んでいる。低所得者向け保障性住宅に対する国内での建設ラッシュが今後もセメント需要を押し上げると見込まれているようだ。実際、大手セメントメーカーは各社ともに今上期決算で大幅な増益となるなど、好業績を発表している。

 今後の状況次第では予想数字が大きく変更されることも考えられるが、下表の銘柄群はファンダメンタルズを重視する投資家の注目を集める可能性がある。欧米経済の先行きが不透明なだけに、海外要因には十分な注意を払いつつ、好業績見通しの銘柄を丁寧に拾っていきたい。(8/26 有井)

予想PER(ハンセン指数)
直近でアナリスト予想が上方修正された銘柄

拡大上表をクリックすると別枠で大きな表が開きます

騰訊控股(テンセント)

00700〈N0702〉香港 株価チャート

IMを中核とするIT大手、今上期も高成長を維持

  「QQ」ブランドのインスタントメッセンジャー(IM)を中核に、様々なインターネット付加価値サービスを提供するIT大手。IM、ソーシャルネットワーク(SNS)、ミニブログを中心とするコミュニケーション・コミュニティサービスの提供、オンラインゲームの配信、ポータルサイト運営、Eコマース(電子商取引)などの事業を展開している。11.6月末のIMユーザー数が約7億人、SNSサイト「Qzone」が5.3億人に上るなど、多くの分野で業界トップクラスの事業規模を誇る。

 同社は上場以来、2ケタの増収増益が続くなど急成長してきたが、11.6期(中間)も前年同期比47%増収、41%増益と、その成長に陰りはみられなかった。売上構成比で8割を占めるインターネット付加価値サービス事業が同53%増収、粗利益で46%増益と好業績をけん引。主力のオンラインゲーム分野で、海外のソフト企業の買収、広告宣伝の強化などが奏功した。また、携帯電話の付加価値サービス事業やオンライン広告事業も、引き続き高成長を維持した。

積極的な提携・買収戦略をテコに、高成長が続く見通し

 同社はITという成長市場で勝ち抜くために、オープンプラットフォーム戦略を一貫して採用。外部の企業との事業・資本提携、買収などが加速している。今年に入ってからも、携帯電話向けゲームの強化を目的とした日本のグリーとの事業提携、オンラインゲームの強化、セキュリティ技術の習得を目的とした金山軟件(03888)への資本参加など、具体的な事例に事欠かない。

 これらの動きは、既存事業とのシナジー効果の発揮、ウィークポイントの克服などを通じて今後の高成長に繋がる可能性が高い。特に同社の場合、インターネット上のコミュニケーション・コミュニティ分野で強い競争力を持っており、既存事業との融合はスムーズに行えそうだ。また、若年層を中心としたユーザーに廉価で豊富なサービスを総合的に提供することで、他社との差別化にも繋がる。さらに、この年齢層は人的交流においてIM、SNSなどを活用する傾向が強いことを考えれば、今後も安定してユーザー数を増加させていこう。

中国国際航空(エアチャイナ)

00753〈N0750〉香港 株価チャート

中国のナショナル・フラッグ・キャリア

 中国を代表する航空会社。北京を本拠地とし、旅客および貨物の航空輸送、航空機の保守・点検などを手掛ける。10.12期の売上構成比は、旅客輸送82.6%、貨物・郵便輸送12.2%、その他5.2%。運行機体の総数は272機で、32の国と地域に定期路線を就航している。

 11.1-3月期業績は前年同期比44.6%増収、同23.0%減益。深セン航空が連結対象となったことや、堅調な国内線需要、燃油サーチャージの引き上げなどが大幅増収に繋がった。一方、減益要因では、燃油コストの上昇や投資収益の減少が大きい。投資先の国泰航空(00293)が需要の減少で業績を悪化させるなど、投資収益は大幅に減少した。また、旅客部門と貨物部門は国内線が堅調だが、東日本大震災によって訪日観光客の急減などの影響を受け、国際線は振るわなかった。実際、国際線の旅客搭乗率は76.6%と、前年同期に比べ5.6ポイントも落ち込んだほか、国際線の貨物搭載率も同3.6ポイント低下の62.9%に止まった。そのため、需要減から国際線の輸送供給力が過剰となり、収益を悪化させた。

11.12期後半の業績は改善へ

 11.12期の業績は年後半に改善する見通し。すでに足元で国際線旅客数が増加傾向を示すなど、輸送量に回復の兆しが見えてきた。直近7月の旅客搭乗率は前年同月比3.4ポイント上昇の86.6%。その内訳は、国内線が同4.6ポイント上昇の87.7%、国際線で同1.6ポイント上昇の85.1%、香港・マカオ・台湾線も同3.2ポイント上昇の83.8%。さらに、貨物搭載率に関しても同1.2ポイント上昇の60.4%。震災後の日本企業の生産や訪日観光客が徐々に回復していることなど、今後、旅客及び貨物の輸送量は一段と改善に向かおう。

 また、燃油コストも幾分軽減される可能性が高い。7月から航空燃油の輸入関税率を現行の9%からゼロに引き下げた。一方、8月のジェット燃料は従来の出荷価格より1.7%引き上げられているが、米国債の格下げをきっかけに世界的景気後退への警戒感が高まり、原油需要の減少懸念から原油相場は年初来高値から大きく下落している。これを受け、年末にかけてジェット燃料価格は低下する可能性がある。そうなれば、利益圧迫の要因になっていた原油高が落ち着くことで利益率も改善へと向かおう。

北京物美商業(ウーマート・ストアーズ)

01025〈N9277〉香港 株価チャート

北京のスーパー最大手、11.6期(中間)業績は好調を持続

 北京市を本拠地とする民営の大手小売チェーン。通常のスーパーマーケットやコンビニエンスストアに加え、大規模なハイパーマーケットを展開し、今年6月末時点で512店舗(フランチャイズ等を含む)の販売網を持つ。主力地域の北京で3割の市場シェアを誇るとともに、天津市、浙江省、河北省にも店舗を構える。なお、6月30日には取引市場がGEMからメインボードへと変更された。

 11.6期(中間)の業績は、売上高が前年同期比18.6%増の71.5億元、純利益で同20.1%増の3.4億元と、二桁の増収増益を達成。新規出店効果が寄与しただけでなく、既存店舗の売上高も堅調な伸びを示した。ちなみに、既存店売上高は同12.0%増加しており、前年同期に比べ3.5ポイント上昇したことで、利益率の向上にも繋がった。さらに、効果的な販売促進策、商品構成の最適化、生産者からの直接仕入によるコスト低減などが功を奏し、グループ全体での総売上高に対する粗利益率は同0.2ポイント上昇して19.3%となった。

直接仕入れの拡大で、今期も二ケタ増益に

 今後も好業績が続く見通し。現在、中国本土では食品価格を中心に物価上昇が問題となっている。しかし、これは食品部門の販売額が全体の6割程度を占める同社にとって売上高を押し上げる要因となる。また一方、仕入れに関して卸売業者を通さずに生産者からの直接購入を強化することでコスト削減にも努めている。実際、同品質の商品であれば、直接仕入れによって調達コストが30~50%も削減可能と見られる。足元では、生鮮食品のうち、直接仕入れの割合は約20%にとどまっている模様だが、この比率を引き上げることで同社の収益力は一層強化されていこう。

 加えて、第12次五カ年計画での内需振興策も追い風だ。さらに、最低賃金の引き上げ等を受けて個人所得が増加しており、購買力の向上も期待できる。直接仕入れの拡大など、コスト削減を推し進めるとともに、インフレに強い経営体質を最大限に発揮していけば、中長期的に安定した成長を維持できよう。

長江基建集団(チョンコンインフラ)

01038〈N7430〉香港 株価チャート

香港の有力インフラ会社、11.6期(中間)は大幅増益

 香港の有力コングロマリット「長江グループ」で、インフラ事業を展開する企業。電力、水道、ガス、道路などのインフラ企業に投資している。香港島の電力供給を担う持分法適用会社の電能実業(00006)は、11.6期(中間)で全体のセグメント利益のうち34%を稼ぎ出す安定的な収益源。また、電能実業と共同で積極的に海外展開しており、英国、オーストラリア、中国本土という上位3カ国の全体に占めるセグメント利益構成比は、それぞれ41%、15%、5%となっている。

 11.6期(中間)の売上高(合弁会社などの分も加算)は前年同期比26%増の23.86億HKドル。純利益は同96%増の39.83億HKドルと大幅に増加した。前年に入札を通じて電能実業と共同で買収した英国の発電・送電会社の新規貢献が増益の主因。セグメント利益でみると、英国事業の利益は同770%増と急拡大した。英国以外の海外事業も概ね堅調。オーストラリア事業は料金徴収の新制度施行にともない送電会社の収入が安定化し、同35%の増益となった。

安定的な収益、財務基盤を強みに、海外市場で攻勢

 同社は安定したキャッシュフローが見込める公益インフラ事業を幅広く展開しているほか、財務体質も良好。世界各国で事業展開する長江グループのネットワークなども強みといえる。

 これらの強みを最大限に発揮し、今後も積極的に買収戦略を展開する意向。成長が見込まれる各国のインフラ市場で攻勢を強めたい考えだ。主力の英国市場については、11年8月に英国の水道会社を買収することで売り手と合意。同水道会社は11.3期で約23億HKドルの純利益を計上しており、安定的な利益をもたらすものと考えられる。また、カナダでは同年2月に地元の発電会社を100%子会社化した。さらに、積極的な海外展開によって米ドル安の恩恵も享受できる。米ドル安は香港ドル換算の海外利益を押し上げるからだ。

 海外に加え、中国本土事業の将来性にも注目できる。中国本土では複数の有料道路・橋梁などを運営しているが、今後は買収を通じた事業拡大に舵を切る可能性も。こうしたなか、海外で積み重ねてきたインフラ投資のノウハウは競争力に直結するだろう。

中銀香港(バンクオブチャイナホンコン)

02388〈N2380〉香港 株価チャート

香港の大手地場系銀行グループ、今上期は二ケタの増収増益

 香港最大級の地場系銀行グループ。中核子会社の中国銀行(香港)有限公司は香港ドル発券銀行の一つで、人民元業務において香港での清算銀行の役割も担っている。親会社は、4大国有銀行として対外業務に強みを持つ中国銀行(03988)。11年上期における経常収益の構成比は、コーポレート銀行業務29.2%、リテール銀行業務28.1%、保険業務23.4%、トレジャリー業務15.9%。

 11.6期(中間)の業績は前年同期比17.8%増収、同66.8%増益だったが、その一因は引当金の戻入。リーマン・ブラザース関連の仕組み債を販売した際に説明が不十分だった為、当行を含めた複数の銀行が補償金を支払うことで和解。その金額が以前計上していた引当金を下回ったことで特別利益が発生した。もっとも、それを除いても同33.4%増益と、大幅な伸び。期中平均運用資産が同48.7%増加したことで資金利益が同13.8%増となったほか、費用対収益比率も31.9%と前年同期に比べ3.6ポイント低下したことが好業績の主因。

人民元業務の本格化が今後の追い風に

 一方、純利鞘は1.2%と同0.4ポイント縮小。香港全体の人民元建て預金の32.8%を預かっているが、投資先に欠けていることが足枷となった。ただ今年8月に李克強副首相が、香港での元建て社債発行規模の拡大や香港で調達した人民元を本土での直接投資に使える政策を示したことが、今後の元建て資産から得られる収益の増加に繋がろう。また、住宅ローンで収益性が低いHIBOR(香港銀行間金利)連動型が中心になったことも利鞘を圧迫したが、3月から貸出金利を引き上げており、下期は収益性の改善が見込まれる。

 さらに、資産構造も強みの一つ。自己資本比率が17.6%と他の銀行と比べても高い一方、不良債権比率は0.1%と低水準。これを背景に純利益の6~7割を配当に回す方針。今上期の中間配当も0.63HKドル(権利落ち日9月8日)を予定。今までは人民元建て預金の伸びを意図的に抑えていたが、新政策や強固な資産構造に基づき人民元業務を本格化させることで中長期的に高成長を維持しよう。

張裕葡萄酒(ヤンタイチャンユー)

200869〈N4690〉深セン 株価チャート

山東省青島市に本拠を置く大手ワインメーカー

 1892年創業の中国ワインメーカーのパイオニア。100年以上の歴史を持ち、国内で高いブランド力を誇る。ワインにおける市場シェアは国内トップ。仏ワイン大手のカステル社との合弁事業も展開。また、ワインだけでなく、ブランデーや健康酒の製造販売も手がける。もっとも、11年上半期の売上構成比ではワインが8割以上を占める。

 11.6期(中間)の業績は売上高が前年比24.5%増、純利益が同49.7%増と、二ケタ増収増益を達成。高価格帯商品の販売が増えるなど、製品構成の改善が売上高の増加に繋がった。特に、主力のワイン事業では自社ブランドの「解百納(Cabernet)」やシャトーワインなど、高級ワインの売上が大きく伸びた。利益率に関しても高級ワインの販売が好調だったことで平均販売単価が押し上げられ、粗利益率は前年同期の71.9%から75.8%に上昇。また、販管費の抑制が奏功したことで、営業利益率も6.3ポイント上昇して37.5%となった。

積極投資で生産量が増加、国内ワイン市場の拡大も追い風に

 同社は生産拠点の拡充や販売網の強化を図るため、今年度に約10億元の設備投資を行う方針。これによってワイン生産及び販売量は今後さらに増える見通し。具体的には、◇約1.4億元を投じて新疆ウイグル自治区に高級ワインの生産拠点を建設、◇山東省煙台市と陝西省咸陽市に計2.5億元でシャトーやワイン倉を建設、◇山東省煙台市に約4千万元を投じて物流センター、更に約8千万元を掛けてワイン貯蔵施設を建設、など。

 中国のワイン市場は近年、拡大傾向にある。実際、ここ5年間で国内のワイン生産量が2倍以上となった。しかし、1人当りの消費量は欧米諸国だけでなく、日本と比べても低水準にとどまっている。そのため、潜在的な需要は依然として大きく、急速な市場規模の拡大が期待できる。足元には輸入ワインの増加による競争激化といった懸念材料もあるが、国内メーカーは価格競争力が強く、販路も押さえており、市場シェアの8割以上を占めている。このような環境下で、業界トップの同社は今後も安定した成長が見込まれる。

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