チャイナマンスリーレポート

1月号

2014年1月6日 内藤証券中国部

2014年の中国株式市場見通し

2013年の中国経済は減速感強まるも底割れは回避

 昨13年の中国経済は年央にかけて減速傾向を強めたものの、夏場以降は底打ちから回復に転じ、年間の実質GDP成長率は7.6%前後と政府目標の7.5%を上回ったもようだ。輸出の低迷や在庫調整の長期化などが前半の景気停滞を招いたが、年後半に入り鉄道・都市インフラの建設加速や輸出支援策などの景気対策を実施、折からの海外経済回復に伴う輸出の好転もあり底割れを回避した形となった。

 四半期ベースの実質GDP成長率をみると13年第1四半期の前年同期比7.7%増から第2四半期には同7.5%増、と伸び率は2四半期連続で鈍化したものの、第3四半期には同7.8%増と3四半期ぶりの改善となった。1-9月では同7.7%増と成長率は前年同期並みにとどまり、年間でも昨年に引き続いて8%割れとなったもようである。

 1-9月の実質GDP成長率の寄与度を見ると、総固定資本形成がプラス4.3%ポイント、最終消費はプラス3.5%ポイント、純輸出はマイナス0.1%ポイントとなっており、12年に続いて内需が全体の牽引役という構図に大きな変化はない。ただ、12年年間との比較では総固定資本形成で0.7%ポイント寄与度が上昇した一方で、最終消費は0.7%ポイント低下しており、景気減速は消費の伸び悩みによるところが大きいと言える。

構造改革を優先し、安易な景気刺激策には歯止め

 13年3月の全人代を経て本格的な活動を開始した習近平政権だがスタートから波乱の船出となった。12年第4四半期をピークに減速基調に転じた中国経済だが、6月には金融市場の混乱による銀行間金利の急騰も加わり、景気急減速の危険が高まった。

 6月下旬には上海銀行間取引金利(SHIBOR)翌日物が平常時の2~3%レベルから13%超まで急上昇するなど、金融市場に緊迫感が漂うなか、中国人民銀行は当初、「銀行システムの流動性は適正水準にある」として、金融緩和に慎重な姿勢を示した。その背景には、シャドーバンキングの横行など金融秩序の乱れに対する金融当局の不快感を表明し、金融秩序の回復を促すとの考えがあったようだ。

 一方で、国内景気には停滞感が強まり、従来なら景気刺激のために金融緩和や財政出動に動いてもよい局面となったが、政府の動きは鈍かった。新政権は経済運営の面では、成長パターンの転換を最優先に考えており、それを達成するためには目先的な成長率の鈍化は甘受するというのが基本姿勢だからだ。

 しかし、その後、中国人民銀行のトップである周小川・行長が、「さまざまな手段を通じて金融市場の流動性を適度に調整する」と発言したことで金融不安に対する懸念が後退。7月に入ると李克強首相が「最低ラインの経済成長率は維持すべきだ」と発言、同時に政府は鉄道・都市インフラの建設加速、各種の輸出支援策、などを相次いで発表。これらの効果に加え、海外経済の緩やかな回復に伴う輸出の復調もあり、7-9月期の成長率は前年同期比7.8%増と3四半期ぶりに伸び率は前四半期を上回った。

「穏健な金融政策」と[積極的な財政政策]を継続

 続く2014年の中国経済は不確定要素が数多いものの、引き続き緩やかな成長が見込まれる。

 輸出については、欧州債務問題の落ち着きを背景に、欧州向け輸出は緩やかな回復が見込めそうだ。米国向けについても住宅市況の回復や雇用の増加に伴う個人消費の底上げが期待でき、同様に緩やかな拡大が予想される。新興国向けは米国QE3縮小の影響が不透明ではあるが、欧米景気の拡大もあり、大きく落ち込むこともなさそうだ。したがって、全体では増加基調が続こう。

 個人消費に関しては、昨年は政府の贅沢禁止・倹約令により飲食料品の需要が低迷するなどの影響があったが、そうした特殊要因も一巡、景気減速に歯止めが掛かったことによる雇用・所得情勢の改善も期待できることから安定した伸びが維持されよう。固定資産投資は製造業の設備投資を中心に抑制傾向が続く見通し。ただ、インフラ投資は都市化推進を軸に拡大が予想され全体を下支えよう。

 昨年12月の中央経済工作会議で今年も「穏健な金融政策」と[積極的な財政政策]の組み合わせという経済政策の基本路線が継続されることとなった。ただ、無用な景気刺激策は採らないというのが政府の基本方針。したがって本年の成長率は引き続き7%台後半と予想する。

実質GDP成長率の推移(4半期ベース) 実質GDP成長率と需要項目別寄与度
中国本土株式市場の展望

 昨年の中国本土株式市場は、スタートこそ景気回復期待を支えに比較的堅調な動きとなったものの、その後、年央にかけては下落基調をたどり、6月には年間安値を付けた。一方、年後半は総じて回復トレンドが続いたものの、年末には再び調整気味の動きとなった。

 12年末にかけて回復基調にあった上海総合指数だが、13年に入ってもトレンドは変わらず、2月18日には年間高値である2444.80ポイント(ザラ場、以下断りがない限り同様)まで上昇した。12年第4四半期の成長率が前年同期比7.9%増と第3四半期の7.4%増から上向いたことで、景気の底入れが確認されたことを好感した。ただ、その後は4月まで下げが続いた。これは一部経済指標が景気減速を示唆する一方で、CPI上昇率が3%を上回り、かつ不動産価格も上昇が続くなどで俄かに金融引き締めの可能性が出てきたため。

 5月にはいったん回復したものの6月には再び急落。理由は、①米国のQE3縮小観測を背景に米国株式市場が不安定な動きを強める中、②5月の経済指標も総じて低調で、景気の停滞感が一段と強まってきた、③シャドーバンキング問題などで上海で銀行間金利が急騰、金融引き締め懸念が急速に高まった、など。

 ただ、6月下旬以降は回復トレンドに。李克強首相の「7%を下回る成長率は容認できない」との発言により景気の底に対する目途が付いた安心感に加え、8月頃には主要な経済指標が軒並み予想を上回ってきた、などから景気のハードランディングの可能性が大きく後退したため。その後、米国QE3縮小の可能性や米国の債務上限問題などからいったん下げに転じたが、三中全会の内容を評価して急反発。ただ、年末にかけては、米国の量的緩和縮小決定や国内での短期金利の上昇などを嫌気し調整気味の動きに。

 続く14年の本土株式市場は基本的には堅調な展開を予想する。足元で消費者物価が3カ月連続で3%を超える上昇、さらに不動産価格の高騰も収まらず、金融引き締め懸念が残らざるを得ない状況だが、本年も景気は巡航速度での成長が期待されるうえ、世界的な経済・金融環境も株式市場にとってポジティブな情勢が続きそうだ。短期的には3月の全人代に向けて政策期待が一段と高まろう。世界的な金融緩和の継続もあり、海外からの資金流入も期待される。昨年6月を底とする上昇トレンドが続くものと予想する。

香港株式市場の展望

 一方、昨年の香港株式市場だが、本土同様に前半は下落基調が続き、年央にかけて急落。ただ、その後は年末に至るまで上昇トレンドが続いた。

 新年入りとともに上昇に転じたハンセン指数は2月4日には23944.74ポイントと年前半の高値を付けた。本土市場の上昇に加え、米議会が「財政の崖」回避の法案を可決、米景気失速懸念が取り敢えず後退し、世界的な株高となり香港市場にも資金が流入した。

 その後は本土市場の低迷に歩調を合わせ下落トレンドが4月半ばまで続いた。キプロス支援を巡る混乱で欧州リスクが再浮上、鳥インフルエンザや朝鮮半島情勢なども売り材料となった。さらに6月には米国の量的緩和縮小観測をきっかけに世界的にリスク資産からの資金引き揚げが進み、株式、債券がともに売られる展開。特に新興国市場からの資金流出が激しく、香港市場もその流れに巻き込まれ急落、6月25日には19426.36ポイントと年間安値を付けた。

 ただ、以降は上昇トレンドに転換。QE3縮小が予想外の先送りとなり、世界的にリスク資産への資金流入が再開、香港市場もこの流れに乗り堅調な値動きが続き、12月2日には24111.55ポイントと年間の高値を更新した。

 香港市場の最大の懸念材料であった米国の量的緩和の縮小が決定されたが、その規模が小さかったことから安心感が広がったうえ、不透明感も解消、さらに超低金利政策の長期化が示唆されたことも相場にはプラス。米国発の世界的な流動性相場は本年も継続が予想され、香港への資金流入も続くものと思われる。(12/20 村上)

米中の株価動向 ハンセン指数(日足)上海総合指数(日足)

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中国聯合網絡通信(香港)(チャイナユニコム・ホンコン)

00762〈N7620〉香港 株価チャート

国内の大手通信キャリア

 中国本土の三大総合通信事業者の一角として、第2世代(2G)の「GSM」規格や第3世代(3G)の「W-CDMA」規格といった移動体通信網の運営を行うほか、固定電話、ブロードバンドなどのサービスも提供。08年の業界再編に伴い、固定通信事業を展開する中国網通(香港)を吸収合併し、現在のかたちとなった。昨年6月末時点の契約件数はGSMが1億6214万件、W-CDMAで1億件、固定電話で8970万件に上る。

足元の業績は大幅な増収増益

 13.1-9月期の業績は前年同期比18.9%増収、純利益で同53.6%増益と大幅な伸び。主因は、携帯電話とブロードバンドサービスの利用者増加や事業全体の採算性向上など。

 EBITDA(利払い前・税引き前・減価償却前・その他償却前利益)が同16.8%増と、引き続き堅調な伸び。特に、3G事業を中心にスケールメリットによるコスト抑制効果が顕著で総費用は同17.5%増(前年同期は18.3%増)にとどまった。これにより税引き前利益が同53.6%増と急拡大したほか、売上高純利益率も前年同期に比べ0.9ポイント改善。

 主力の移動体通信サービス事業は同20.2%増収と全体の伸びを牽引。新規加入者数の増加による影響が大きく、顧客純増数は前年同期に比べで12.2%増加した。特に、収益性の高い3Gユーザー数が差し引きで3517.0万人増。また、1契約当り平均月間収入(ARPU)に関しても前年同期の48.3元から48.6元と若干上昇した。さらに、固定通信サービス事業も同3.8%増収。9月末時点の加入総数では、固定電話が前年同月末に比べて389.7万件減となったものの、ブロードバンドが同143.2万件増の6408.3万件に上った。これによってブロードバンドサービス部門が同10.2%増収を達成し、固定通話料の収入減を補った上、事業全体での増収にも寄与した。

4G規格網の構築に対して柔軟な対応

 政府当局は昨年12月、第4世代(4G)移動通信に関して中国主導で開発した通信規格「TD-LTE」のライセンスを国内三大通信会社に交付した。さらに、別の4G規格である「FDDLTE」に関しても条件が整い次第、事業免許を発給する方針とのこと。同社では、これに先立ち、既存3G 規格の後継であるFDD-LTE規格に重点を置きつつも、TD-LTE規格を手掛けるというFDD/ TD併存戦略を立てており、投資額で最大100億元に上る4G規格の通信網整備を昨年下期から段階的に進めている。

「微信」との提携で新たな収入源を育成

 また、ユーザー数が3億人を突破した携帯用メッセンジャーアプリ「微信(Weixin)」を擁する騰訊控股(00700)と協力。昨年8月には、広東省でアプリ専用のSIMカードとなる「WeixinWoカード」を発売した。同カードは携帯電話による料金支払い機能や携帯ゲーム等、様々な機能が盛り込まれており、顧客サービスの向上に繋がっている。足元の売れ行きも好調で、今後は販売地域を全国に拡大する方針だ。「TD-LTE」の本格的な普及にはまだ時間が掛かるため、当面、同社の3G事業での優位性は維持されよう。さらに将来、4Gが本格的に普及した際にも、同社は技術面での成熟度が高いFDD規格のノウハウを最大限に生かすことで、他社よりも強い競争力を持とう。(高)

部門別売上構成比(H13.1H) 業績推移(継続事業のみ)

中国機械設備工程(CMEC)

01829〈N1829〉香港 株価チャート

海外を主な市場とするインフラ建設会社

 中東、南米やアフリカ等を中心にインフラの設計、調達、建設を手掛ける。プロジェクト全体のコンサルティングや資金調達から設計、施工まで行う一貫した体制に強みを持ち、主力事業は発電所、送電システムなど、電力インフラの整備。また、貿易業務も手掛けており、設備や機械類などを取り扱う。昨年上期における売上高に占める海外比率は約9割。

 13.1-6月期の業績は、売上高が前年同期比0.7%増、純利益で同1.0%増。建設部門は電力分野が同41.8%増収となったものの、他の分野が低調。一方、新規受注は今まで好調だった電力インフラが同67.2%減となった影響で同46.1%減少。ただ期末の受注残に関しては70.5億米ドルと依然、高水準だ。

昨年下期に入って新規受注が急回復

 下期に入ってから、ジンバブエでの水処理施設改修工事、ナイジェリアでの火力発電所建設、赤道ギニア共和国での大学校舎建設をはじめ複数のプロジェクトを次々と受注し、昨年11月末時点で当期の新規受注額は40億米ドルを上回った。さらに12月、アルゼンチン政府から総額24.7億米ドルに上る貨物鉄道関連の大型プロジェクトを受注した模様。

 もっとも、受注案件はアフリカやアジア新興国などの割合が高いため、国によっては政情不安、財政問題等の影響でプロジェクトがスムーズに進行しない場合も想定される。しかし、新興国での旺盛なインフラ需要ならびに中国企業の海外進出を背景に同社は中長期的に高成長を続けよう。(有井)

周大福珠宝(チョウタイフック)

01929〈N1929〉香港 株価チャート

香港を本拠とする老舗宝飾品事業者

 「周大福」は中華圏を代表する宝飾品ブランドの一つ。宝飾品や時計の販売を手掛け、昨年9月末時点で中国本土、香港・マカオなど、400カ所を超える都市において計1954もの店舗を展開。原材料の仕入れからデザイン・加工、卸小売までの一貫体制を敷く。

 13.9期(中間)の売上高は前年同期比48.5%増の377.7億HKドル、純利益は同92.3%増の35.1億HKドルと、大幅な増収増益。金製品の販売額が同74.4%増の246.3億HKドルに上り、好業績をけん引した。主因は、4月以降の金相場の急落に際して個人による買い需要が急増したこと。また、販管費率が前年同期を下回り、全体の利益を押し上げた。

中国本土の販売網に強み、需要拡大の恩恵が見込める

 中国本土の宝飾品需要は今後も安定的に増加する見通し。特に金の国内消費量は今年、初めてインドを抜き世界1位となりそうだ。このようななか、同社は香港・マカオの中国人観光客を含めると、中国本土住民に対する売上比率が約8割に上っており、業界最大手として需要拡大の恩恵を受けよう。

 なかでも、地方都市では政府の内需拡大、都市化推進策を追い風に成長余地が大きい。同社は、これにいち早く対応しており、9月末時点で中堅地方都市などの店舗数が1500を超え、同業他社を上回る販売網を築き上げている。また今後2年間、中国本土を中心に年間200店舗前後を出店する計画、更なる販売網の拡充に努める模様だ。(畦田)

平安保険(ピンアンインシュランス)

02318〈N2318〉香港 株価チャート

広東省を本拠地とする国内大手保険会社

 生損保事業を手掛けるほか、近年は銀行業に進出するなど、傘下に投資信託会社、証券会社等を持ち、総合金融グループとして事業を展開。国内保険業界における昨年の市場シェア(保険料収入ベース)は生命保険が13%、損害保険で18%と、いずれも第2位。

 13.1-9月期の業績は、純利益で同45.1%増。保険料収入が生保部門で同10.3%増、損保部門も同13.1%増と好調だった。加えて、傘下の平安銀行も貸付残高が期初に比べて15.5%増加するなど、事業規模は大幅に拡大。一方で不良債権比率を0.96%の低水準に保っており、リスクコントロールも十分に出来ているようだ。

金融市場での規制緩和を追い風に事業規模は一段と拡大

 現在、中国政府は金融市場での規制緩和を積極的に推し進めている。直近では、企業年金等に対する所得税や繰り延べ税の優遇税制対象化、本土株式市場での新規公開の再開などが明らかとなっており、保険会社にとって収益や事業規模の拡大に繋がる見通し。また、同社はインターネットの活用を図るなど、顧客の利便性を向上させることで保険需要等の掘り起こしにも努めている。

 このようななか、同社の保険部門は第4四半期に入っても堅調だ。足元、11月の保険料収入が前年同月比20.4%増。1-11月でも前年同期比14.6%増加しており、主力の生損保部門を中心に高成長が続こう。(有井)

海通証券(ハイトンセキュリティーズ)

06837〈N6837〉香港 株価チャート

国内2位の老舗証券会社

 営業収益で国内2位(12年)の総合証券会社。国内屈指の金融センターである上海市を本拠とする。昨年6月末時点の個人客数は460万人、法人・富裕層は1.2万口座に上る。

 13.1-9月期(中国会計基準)の営業収益は前年同期比20.4%増の83.0億元、純利益は同51.3%増の36.9億元。市況が改善するなか、取引のインターネット化や店舗拡大などを進めたことで委託手数料が同34.2%増。また、信用取引の拡大に伴って利息収入も同13.7%増加した。さらに、運用部門も投資利益が同5割増となるなど、好調だった。加えて経営の合理化を積極的に推し進めたことも利益率の向上に繋がった。

上海自由貿易区での規制緩和に期待

 政府は金融改革の一環として、直接金融比率の底上げ、海外との資本取引の開放などを進めていく方針。これまでに優先株制度の導入、IPOの登録制への移行などの政策が明らかとなっている。これらの政策は上海市の自由貿易区で先行実施されると予想され、上海市で確固たる地位を築いている同社にとっては追い風となろう。

 また昨年9月、新規事業としてリース会社を買収すると発表した。中国本土ではリース分野の普及率が欧米各国に比べ低いだけに、同事業は新たな成長エンジンとなる可能性がある。さらに、リース資産の証券化など、既存事業とのシナジー効果も大きく、金融サービスの強化を図ることで同社は今後一段と競争力を向上させよう。(畦田)

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